41引言

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第4章

管理者过度自信与企业投资方式的选择

内部投资与外部投资视角

4.1

引言

前已述及，管理者具有强烈的扩张冲动，特别地，管理者过度自信会引起企业过度投资，这一点在前一章已经得到证明，那么企业是通过哪种投资方式进行扩张的？对于过度自信的管理者而言，更偏好哪些投资方式？从现有的文献看，以上问题并没有引起学术界和实务界应有的关注，而对这些问题的回答无疑具有重要的理论意义和实践价值。本章试图从内部投资和外部投资视角来研究上述问题，而下一章将从多元化视角进行深入研究。

建立私人王国是企业家精神的重要组成部分，创建商业帝国是企业家的梦想。因此，扩张冲动是企业家最重要的内生性行为特征之一。对处于转型经济和新兴市场中的我国企业而言，这一点可能更甚。突出表现在：“做大做强”一直是我国企业的流行语，这种提法不仅在各种报刊、企业管理者的谈话甚至是企业章程中高频率地出现，而且在各级**官员的言论中也司空见惯。从行为表现看，我国企业的投资冲动在这些年极为强劲，以迅速扩张为目的的海内外并购案也频频发生，而且并购金额逐年攀升。以海外并购为例，摩根大通2005年的全球产业并购报告指出，2005年中国企业的跨国并购总额为62亿美元，2004年是近48亿美元，而2000年则只有18亿美元。从我国上市公司的情况看，2002—2005年，上市公司总投资规模的年均环比增长率分别为36.83%，27.67%，44.95%，16.66%，呈现出长期高速扩张的势头。

实践中的企业主要通过两种方式进行投资，即内部投资和外部投资。内部投资主要指的是企业自行投资，而外部投资则指的是并购。这两种投资方式的区别主要在于：前者是在本企业内部新建项目，后者则是从本企业外部购买已有的企业。并购投资对于投资的企业来说有很多好处，如可以消灭竞争对手、投资速度快、可以迅速获取对手的资源等等，但也有不利之处：通常企业家要吸收被兼并企业的员工和过多的成本，这样就会减少本企业的运营资金，而且兼并这种方式还有传统的融资困难，等等。

一般认为，中国作为新兴市场经济国家，企业的投资机会要大大高于成熟的市场经济国家。美国著名经济学家施蒂格勒曾说过：“世界上著名的大企业、大集团，几乎没有哪家不是在某种程度上以某种方式，通过兼并、收购等资本运营手段而发展起来的，同时也几乎没有哪家是完全通过内部积累发展起来的。”我们对此更感兴趣的问题是：对过度自信的管理者而言，究竟喜好哪一类投资方式，是喜好并购还是喜好自行投资？

从现实情况来看，在不同的国家或不同的时期，企业在选择投资方式时会有所侧重。这一现象引起了人们的思考，并发现了一些企业投资方式选择的影响因素。现有研究表明，这些影响因素主要包括外部因素和内部因素。

外部影响因素主要包括市场增长率和市场竞争度等。Caves和Mehra（1986）研究了企业投资方式与GDP的关系，发现GDP增长率高的国家选择内部投资的方式的可能性要高于GDP增长率低的国家。这一结果表明，当市场机会较多时，比较适合采用内部投资方式，而当市场已趋于饱和时，并购则是更好的选择。而对市场竞争度较低的新兴市场而言，比较适合采用内部投资方式，对竞争激烈的市场，更适合采用外部投资的方式（Anderson，1997）。

内部影响因素包括企业规模、行业、盈利能力、企业经验等。Dubin（1976）发现，企业规模越小，越倾向于选择并购的方式进行投资。Balakrishnan和Koza（1993）的研究表明，当企业要进入不同的行业时，会更倾向于选择内部投资方式；反之，在原有行业内进行投资时，更倾向于选择并购的方式。Zejan（1990）发现，多元化公司和盈利能力强的公司更喜欢采取并购的方式。许多研究还发现，企业采用某种投资方式的时间越长，经验越丰富，就越易采用同样的投资方式（Larimo，2002）。

虽然近年来有些文献研究了管理者过度自信与企业投资的关系，但是，可能是由于指标界定的困难，这一领域的文献仍旧是有限的。在我国，由于相关数据难以获取，管理者过度自信更难界定，因此，已有的有限的文献或者是定性研究，或者在定量研究中，管理者过度自信指标的界定难以令人信服，从而在一定程度上也影响了研究结论的有效性。同时，从企业成长理论的角度研究管理者过度自信对企业投资方式选择的影响问题，相关文献也很少见。本章将对以上问题进行研究尝试。